Rafael Sambola: “Las bruscas caídas de los mercados son siempre consecuencia de los excesos financieros del pasado”
Hace unas semanas Societé Generale manifestaba con cierta preocupación que una caída del PIB de China, en torno al 3%, podría implicar de forma inmediata un hundimiento de las bolsas a nivel mundial, concretamente un descenso del 30%. Lo cierto es que en estos últimos meses, el miedo, y en algunos momentos el pánico, ha regido las bolsas de todo el mundo ante la perspectiva poco clara de esta economía. Por otra parte, inversores como Crisipin Odey, responsable del fondo Opus Odey, afirmaba recientemente que el mercado de valores está sobrevalorado y que debe producirse una caída de entre un 30% y un 40% para que éste vuelva a ser atractivo.
La crisis de la economía china puede ser el pretexto de una primera corrección a la baja de los mercados
La duda que se me plantea ante estas dos afirmaciones es si la posible futura caída de los mercados financieros tiene relación con el comportamiento de la economía asiática, o si por el contrario se trata de un pretexto ante un probable estallido de una burbuja financiera que hace tiempo tenemos adosada en nuestra economía. Lo cierto es que se trata de un escenario que recuerda episodios anteriores, pero con la diferencia que su impacto pueda tener derivaciones aún mayores en la economía real.
Diferencias gananciales según la inversión
Tal vez la mejor manera para que el lector entienda lo que estoy planteando es a través de este breve ejemplo. Supongamos que un inversor tomó la iniciativa de comprar hace cinco años (2010) una cartera diversificada de acciones cotizadas en S&P 500 por un importe de $100. Si hoy tomara la decisión de venderlas, conseguiría una rentabilidad del 45%. Este porcentaje aumentaría si incorporamos también los dividendos pagados en efectivo. Si este inversor hubiera decidido realizar la misma operación financiera, pero tomando como referencia el índice Dow Jones, la rentabilidad estaría cercana al 60%.
Por el contrario, ¿qué hubiera ocurrido si hubiese optado por invertir estos $100 en la explotación de un pequeño puesto ambulante de venta de refrescos en EEUU durante estos mismos cinco años, es decir en la economía real? Su ganancia acumulada estaría cercana al 15%, tal como se ha comportado el PIB durante estos últimos años en EE.UU.
Principales motivos
¿Cuáles son las razones que podrían explicar esta diferencia ganancial entre una u otra inversión? La primera la podemos encontrar en la decisión de las autoridades monetarias de mantener los tipos de interés sumamente bajos durante un largo periodo de tiempo. La consecuencia es que muchas familias e inversores medianos en EEUU optarán por buscar mejores rentabilidades mediante la inversión en acciones y bonos corporativos de alto riesgo. También la decisión de la FED de inundar de liquidez los mercados por un importe aproximado de 3,5 billones de dólares ha ocasionado que una parte de este dinero se destine a la economía financiera en vez de la economía real.
Una segunda razón podría estar en la ingeniería financiera utilizada por muchas empresas con el objetivo de aumentar el valor de cotización de sus acciones. Podríamos tomar como muestras de este caso la obtención de resultados atípicos, las fusiones y adquisiciones de empresas, el efecto apalancamiento, y la recompra de acciones.
Las “inversiones estratégicas” han servido como comodín para generar plusvalía con su venta en el momento necesario
Respecto al primer ejemplo, se trata de las inversiones financieras realizadas por parte de empresas cotizadas, consistentes en comprar participaciones de otras compañías. Son las llamadas “inversiones estratégicas”, que han servido como comodín para generar plusvalía con su venta en el momento necesario. El objetivo es conseguir compensar un ajustado resultado que probablemente esté lejos del objetivo previsto. Son los llamados resultados atípicos o no recurrentes.
También las fusiones y adquisiciones pueden ayudar a incrementar el valor de la acción. Este tipo de operaciones tienen como finalidad prescindir de las duplicidades reflejadas en los costes de estructura de ambas empresas. Su eliminación es uno de los principales objetivos de este tipo de operaciones corporativas para mejorar el resultado consolidado.
En tercer lugar el “efecto apalancamiento” ha implicado que los accionistas aumenten su ganancia como resultado de los bajos tipos de interés. Así la rentabilidad financiera obtenida se logra en principio por la propia productividad de la empresa. Pero también se obtiene un rendimiento adicional por el uso del dinero ajeno a un coste mínimo, el cual, invertido en proyectos con una rentabilidad superior a su coste, genera una ganancia financiera.
Recompra de acciones
Como último ejemplo, constatar que desde el 2010 las empresas americanas han destinado más de 3,3 billones de dólares en la recompra de sus propias acciones (No es una casualidad que su importe sea similar a la inyección de liquidez del QE de la FED). Esta operación tiene como objetivo disminuir el número de títulos en circulación. Esto implica que el mismo beneficio se reparta con un menor número de acciones, aumentando así la rentabilidad por acción y como consecuencia su precio de cotización. El problema no radica en la propia operación en sí, sino en haber perdido una oportunidad para invertir estos recursos en activos productivos (CAPEX) que en el futuro generarían, de forma más ortodoxa, más valor al accionista.
A mi entender, la crisis de la economía china puede ser el pretexto de una primera corrección a la baja de los mercados. Sin embargo, esta corrección se vería aún más amplificada como consecuencia de los excesos financieros y la especulación de estos últimos años por la abundancia de liquidez.
En conclusión decir que es cierto que a cada crisis financiera se le da una justificación de por qué se ha producido; es el caso de las .com, las subprime, la crisis del petróleo, la evolución de la economía China etc. Sin embargo no hay que olvidar que las bruscas caídas de los mercados siempre son como consecuencia de los excesos financieros del pasado y por no haber minimizado los riesgos asumidos.
Como decía Mark Twain, la historia no se repite pero rima.